近幾年，受整體經(jīng)濟(jì)/疫情/辦公市場(chǎng)供應(yīng)，以及海外資金成本影響，上海辦公大宗市場(chǎng)出現(xiàn)出租率下滑、價(jià)格預(yù)期下調(diào)等，大宗交易氛圍趨于平淡。但是不是這樣意味著上海的寫字樓都不具備投資價(jià)值？其實(shí)不然。
我們先對(duì)一個(gè)上海的辦公案例進(jìn)行定量分析。
假定以一棟前幾年市場(chǎng)高點(diǎn)年購(gòu)入的市中心寫字樓為例，購(gòu)入后平均租金10元，之前售價(jià)6.5萬元/㎡，Cap rate約4.37%。該項(xiàng)目到了現(xiàn)在，平均租金跌幅為15%，當(dāng)單價(jià)下降15%時(shí)則對(duì)Cap rate沒有實(shí)質(zhì)影響；當(dāng)單價(jià)下降25%時(shí)，Cap rate提升至4.96%（只略低于目前市場(chǎng)投資者回報(bào)要求）；當(dāng)單價(jià)下降35%時(shí)，Cap rate由4.37%提升至5.72%，該收益率已經(jīng)超過投資者回報(bào)要求，具備極大投資潛力吸引投資者。
當(dāng)然，考慮出租率的下跌，投資人對(duì)Cap rate將會(huì)提出更高要求，考慮CBD/DBD的中期出租率下跌幅度在10%左右，所以籠統(tǒng)總結(jié)，調(diào)整幅度在27-35%之間的具備立刻短期無猶豫的投資價(jià)值，這部分資產(chǎn)是準(zhǔn)備抄底機(jī)構(gòu)的投資關(guān)注重點(diǎn)，而調(diào)整幅度在15-27%之間的則具備中長(zhǎng)期投資價(jià)值。
以上典型案例說明，若調(diào)整幅度在合適范圍內(nèi)，其投資價(jià)值甚至可能比熱門但價(jià)格一般的長(zhǎng)租公寓/產(chǎn)業(yè)園的投資價(jià)值更大。
而當(dāng)我們將目光移回整個(gè)市場(chǎng)，目前上海辦公大宗市場(chǎng)實(shí)際調(diào)整情況如何？對(duì)于上海辦公大宗，目前是不是市場(chǎng)的底部？到底調(diào)整到什么程度會(huì)是投資機(jī)會(huì)？
市場(chǎng)上辦公樓業(yè)主以及各類投資人都非常關(guān)心以上問題，戴德梁行資本市場(chǎng)部對(duì)此進(jìn)行了專門分析研究。
根據(jù)戴德梁行資本市場(chǎng)部統(tǒng)計(jì)，目前市場(chǎng)在售的上海約300棟寫字樓中，調(diào)整幅度分布如下圖：
由上圖可分析可得，調(diào)整10%以內(nèi)（包括不調(diào)整項(xiàng)目）的占在售300余棟項(xiàng)目的10%，調(diào)整10%-20%的占比80%，即大多數(shù)項(xiàng)目依然在業(yè)主之前報(bào)價(jià)的八折以上；調(diào)整20%-30%的占比7%，而價(jià)格區(qū)間在6.5折-7折之間的總占比僅3%，其中位于流動(dòng)性比較強(qiáng)的CBD/DBD區(qū)域的約占一半（1.5%），在上海僅5個(gè)項(xiàng)目左右，屬于市場(chǎng)偶然極端現(xiàn)象。
鑒于以上數(shù)據(jù)以及總體分析，媒體博眼球的境外基金6.5折拋售辦公樓屬于非典型偶然現(xiàn)象，我們認(rèn)為七折以下的現(xiàn)象不可能成為普遍現(xiàn)象，主要原因如下：
上海作為中國(guó)的國(guó)際經(jīng)濟(jì)中心、國(guó)際金融中心、國(guó)際貿(mào)易中心和國(guó)際航運(yùn)中心，每一個(gè)“中心”背后都體現(xiàn)了國(guó)家層面對(duì)上海的大力支持，使得各類資源要素，尤其是資金流向上海聚集。在穩(wěn)中求進(jìn)的貨幣基本面下，資管相對(duì)簡(jiǎn)單，收益穩(wěn)定的辦公樓仍廣受投資者青睞。
上海作為全國(guó)大宗成交最活躍的市場(chǎng)，良好的流動(dòng)性一直是吸引力之一。部分資產(chǎn)價(jià)格下跌是逐步擠出往年巔峰時(shí)期泡沫的過程。
2023年2季度，上海甲級(jí)辦公樓市場(chǎng)租金僅小幅下跌（0.85%環(huán)比），凈吸納尤其是核心商圈凈吸納量增長(zhǎng)回正，優(yōu)于過去兩個(gè)季度，受制于供應(yīng)量激增的壓力將在未來逐步釋放。結(jié)合中國(guó)實(shí)體經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)8月觸底特征明顯，總體底部特征形成，目前就看L型的底部長(zhǎng)度。
近年來實(shí)力自用買家成為寫字樓的生力軍，2023年上半年自用買家成交比例超過四成。而短期租金回報(bào)只是收購(gòu)決策中考量的因素之一，企業(yè)形象，資產(chǎn)配置及產(chǎn)業(yè)集聚的吸引綜合因素下， 上海部分濱江以及新興DBD辦公估值體系相對(duì)獨(dú)立，甚至有的屢創(chuàng)高單價(jià)。
自2007年至今，目前的貸款利率為17年來最低水平，目前在4.2%基礎(chǔ)上，信用較好的投資機(jī)構(gòu)或國(guó)企甚至可以到3.8%以下，這對(duì)于投資端有積極深遠(yuǎn)作用：
這對(duì)于資產(chǎn)持有期間還本付息壓力大大減小，融資成本降低。利息成本的降低有助于獲得正向現(xiàn)金流，有利于真正實(shí)現(xiàn)融資杠桿的作用，提高整個(gè)投資周期的回報(bào)率。
之前辦公樓的凈回報(bào)率低于貸款利率，而在目前凈回報(bào)率大于貸款利率的情況下，杠桿作用明顯。
隨著利率的低位以及繼續(xù)下行趨勢(shì)，會(huì)降低無風(fēng)險(xiǎn)收益率，更大范圍的投資者對(duì)資本化率的期望也會(huì)在動(dòng)態(tài)中逐步回調(diào)。
至于與海外投資者緊密相關(guān)的海外資金成本，雖然已經(jīng)在高位，也很難說已經(jīng)在最高點(diǎn)，但是中期降息趨勢(shì)是明顯的，這個(gè)也會(huì)帶動(dòng)預(yù)期的中長(zhǎng)期融資成本下降。
一旦寫字樓價(jià)格跌幅大幅度調(diào)整降為七折以下，對(duì)于銀行貸款也會(huì)有系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，在強(qiáng)調(diào)金融安全的環(huán)境下這個(gè)很難想象。其實(shí)有的大調(diào)整樓盤也是由于銀行貸款快要到期的原因，但是目前上海相比北京，寫字樓進(jìn)入法拍的比例更低，原因就是往往在市場(chǎng)階段就被接盤消化掉了。
另一方面，七折價(jià)格倒算出來的商辦樓板價(jià)甚至?xí)陀诓疬w成本，在這類情況下，一些區(qū)屬企業(yè)就會(huì)出動(dòng)進(jìn)行回購(gòu)等動(dòng)作，之前上海陸家嘴集團(tuán)收購(gòu)浦項(xiàng)廣場(chǎng)就是一例。
投資市場(chǎng)總是需要獨(dú)立地判斷，2018、2019投資寫字樓時(shí)很好預(yù)測(cè)，也很容易拿到資金投資，今時(shí)今日，獨(dú)立地思考并基于調(diào)整幅度定量考慮的寫字樓投資者或許能成為三年后的大宗交易基金業(yè)內(nèi)的投資明星。
來 源：戴德梁行資本市場(chǎng)
編 輯：liuy
